公司顛末12 年大力大舉去庫存后,休閑裝業務本年成長有所規復,加之童裝業務成長勢頭快,使三季報業績在弱市下得到相對較快的增長。整體而言,盡量需求至今回升跡象不明晰,但在14 秋冬和15 春訂貨會的指引下,估量森馬品牌有望維持今朝狀態,童裝業務還是成長亮點,且童裝新品牌一站式購物模式的推廣,將為公司打開新的成長空間。今朝估值21.2 倍,鑒于童裝業務成長潛力較大,且公司向早教規模的延伸打開了往“兒童財富綜合處事商”轉型的空間,爾后續在兒童動漫、影視、游戲、教誨等規模的一連并購預期仍或對后期股價起到必然的催化浸染,并給以估值必然彈性,后期股價走勢估量將陪伴估值切換以及延伸業務的推前進驟而演進。固然后續如安在新規模運作成長需要一連的調查。
　　弱市環境下,三季報業績示意相對精采。14 年前三季度公司實現營業收入53.62億元,同比增長8.82%;營業利潤和歸屬母公司凈利潤別離為8.81 元和6.71 元,同比別離增長22.29%和21.67%(扣非后歸屬母公司凈利潤同比增長26.84%),根基每股收益為1.00 元,根基切合預期。分季度測算,Q3 收入同比增長10.34%;營業利潤和歸屬母公司凈利潤同比別離增長22.80%和22.41%。
　　森馬品牌顛末2 年調解后成長有所規復,童裝業務示意依舊搶眼。今朝,公司森馬休閑裝業務及巴拉童裝業務占比別離到達60%和40%。個中,休閑裝業務顛末2 年的調解后,本年開始成長有所規復;而童裝業務成長勢頭依舊較快,Q3 終端零售保持在20%閣下的增長。思量到森馬14 秋、冬訂貨會別離增長10%和20%,巴拉秋、冬均增長20%,估量本年整年收入增速或到達10%閣下。而15 春森馬和巴拉訂貨會14%和30%的增長預示著來歲上半年收入也有望延續今朝安穩相對較快的增長趨勢。
　　在基數晉升及當局補貼鐫汰的情形下,毛利率的小幅晉升及用度的嚴控,使前三季度利潤增幅仍保持在20%以上。客歲Q2 因公司獲適合局補貼較多,導致基數晉升,但在此配景下,前三季度毛利率的晉升(14Q1-3+0.71PCT)和用度率的低落(14Q1-3-0.05PCT,個中,銷售用度-1.25PCT、打點用度和財務用度別離+0.31 和+0.89PCT),使前三季度凈利潤增幅維持在20%以上。
　　加盟授信額度增加導致應收賬款晉升,冬裝入庫導致報表庫存增加,且購買商品支出增加及當局補貼鐫汰導致現金流較客歲同期下降較多。應收賬款方面,三季期末為8.37 億元,別離較客歲同期及中期末別離增加2.30 億元和4.30 億元。庫存方面,思量到森馬秋冬季訂貨會別離增長10%和20%,童裝秋冬兩次訂貨會均增長20%,秋冬貨物備貨局限的晉升導致入庫貨物增加,三季期末報表庫存到達16.24 億元,別離較客歲同期及中期末別離增長1.27 億元和4.77 億元。現金流方面,因備貨局限增加占用大量現金、且購買商品支出增加、職員薪資晉升及當局補貼鐫汰等原因,三季末公司策劃性現金流凈額降至4.80 億元,較客歲同期鐫汰3.56 億元。
　　14 年童裝業務富厚度晉升,兒童業務延伸財富鏈打算給以必然的想象空間。13 年童裝業務在外延一連擴張及面積晉升的情形下,銷售得到了相對較快的增長。同時,公司為施展童裝品牌整合優勢,又推出mini 巴拉及夢多多品牌與現有巴拉品牌實驗舉辦集成店成長模式,將國內童裝銷售由單一的銷售打扮單品類向一站式購物體驗成長。公司籌劃將來2、3 年童裝業務每年面積可增加20%。
　　本年公司將進一步深化童裝業務的成長。詳細做法涉及到以下方面:1)通過旗下定位于高端的Sarabanda 及中端的mini 巴拉、巴拉及夢多多四個品牌的渠道擴張搶占市場份額。
　　2) 依附施展童裝品牌的整合優勢,繼續推廣兒童一站式購物體驗模式,與萬達等商業地產相助,將品牌集成店做大。
　　3) 富厚產物線的同時,與業內專家相助開發兒童可穿著智能商品。
　　其它,除童裝銷售業務外,公司提出由“兒童產物提供商”向“兒童財富綜合處事商”轉型的方針,并慢慢向兒童動漫、影視和早教財富鏈延伸,開拓新的成長空間。
　　而公司收購育翰上海70%股權,預示著公司已邁出向早教規模延伸的第一步,盡量當前育翰局限不大,公司在延伸規模也缺乏履歷,后續如安在新規模運作成長需要一連的調查,但公司在渠道、客戶、成本等方面的優勢,將有助于育翰成長。后期不解除在兒童動漫、影視、游戲和教誨等規模一連收購的大概。
　　盈利預測與投資評級:公司在12 年較早整理庫存和封鎖低效門店,為后續不釀成長打下基本。總體看,公司13 年下半年已根基走出低谷,在市場終端需求尚未有明明蘇醒跡象的情形下,公司14 年春夏秋三季訂貨會森馬均10%閣下的增長,且冬季晉升至20%,15 春季實現14%的增長,增速較14 年春略有晉升,估量來歲跟著改良法子的一連推進,業績有望延續不變增長的趨勢。只是基于休閑服行業的劇烈競爭及公司的成長模式,晉升結果所帶來的業績彈性還需慢慢跟蹤。而童裝業務還是近幾年成長的最大亮點,思量到該行業相對年青,將來成長空間仍好于休閑裝,鑒于公司童裝品牌14 年春夏及秋冬四序訂貨會增幅均在20%以上,且15 春巴拉品牌訂貨會增速晉升至30%,估量將對今、明兩年業績增長起到強有力的支撐。按照三季報情形,我們微調14-16 年EPS 別離為1.64、1.95 和2.25 元,對應14 年PE為21.2 倍。
　　本年公司耐久計謀在固定核心兩大品牌市園職位的基本上,提出將由“兒童衣飾提供商”轉變為“兒童財富綜合處事商”。思量到當前我國兒童財富成長很單薄,兒童衣飾、動漫、影視、教誨等規模都儲藏著較大的成長機遇,而當前早教機構的收購,雖然標的局限較小,但預示著公司財富鏈延伸之路已開啟,這或對后期公司主業起到必然的協同浸染。且公司后續在兒童動漫、影視、游戲、教誨等規模的一連投資 并購及資源整合仍或給以估值必然的彈性。維持評級為“猛烈推薦-A”,估量后期股價走勢仍將陪伴兒童財富延伸業務的推前進驟而演進。思量到后續大概有的一連收購預期,以及業績不變較快增長帶來的估值切換機遇,半年至一年方針價以15 年20 倍PE 為中樞,對應方針價值中樞為39.00 元,若后續收購超預期,則方針估值可隨之晉升。
　　風險提醒:1)終端消費一連疲軟;2)直營店建樹導致銷售用度進一步晉升;3)電商化轉型不能跟上市場的風險;4)童裝財富延伸成長低于預期

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