麥趣爾并購疑云：面包公司還是皮包公司？

2018年01月31日

有這樣一份重組標的：前半年僅盈利300余萬，

有這樣一份重組標的：前半年僅盈利300余萬，卻敢作出2200萬的業績承諾；銷售周期短暫的月餅，卻承載大份額業績預期；并購前夕，標的資產突擊改制，把過往藏形匿影，董事長夫人閃電增資，借此降低標的估值……

一切安排妥當后，董事長夫人火速拋售半數股份，套現2億元，留給市場一個巨大疑團。這個故事就發生在不久前麥趣爾(行情002719,診股)對青島丹香投資管理有限公司（以下簡稱“青島丹香”）的并購重組之中。

上證報記者對青島丹香進行實地走訪，對其盈利數據進行多方分析，發現諸多蹊蹺之處。記者又翻閱了公司對監管問詢函的回復公告，亦無法解答其業務、財務上的諸多疑點。

麥趣爾為何甘愿為這份“高溢價”資產買單，背后是否還存在更多不為人知的秘密？

突擊增資背后的數字游戲

董事長夫人從突擊增資到套現2億元，實際動用的資金又有多少呢？在青島丹香的股東出資信息中，記者注意到，德碩創業、慧谷投資兩位股東均以認繳的方式出資，實繳金額為0。在青島丹香2017年上半年合并現金流量表中，總計有1.41億元的資金流入，卻有1.31億元的資金流出。

麥趣爾2017年12月8日公告，公司與青島丹香簽署《股權收購協議》，將以2.19億元對價購買該公司51%股權，成為其第一大股東，標的資產整體估值為3.9億元，增值率281%。

根據青島丹香官方網站介紹，青島丹香是一家跨地區、多業態、綜合性的烘焙食品集團，專注于烘焙行業，堅持穩健經營、持續創新、開放合作。到目前為止，青島丹香已經形成以蛋糕、現烤面包、中西式點心的生產與銷售為主，集尚度、6+N、hahacake等多品牌于一體，店鋪達300多家的集團化發展格局。

而在麥趣爾收購前，2017年5月份，濰坊德碩創業服務中心（以下簡稱“德碩創業”）以及濰坊慧谷投資管理中心（以下簡稱“慧谷投資”）突然對青島丹香進行大手筆增資，青島丹香注冊資本金由1000萬增至1億元。其中德碩創業作為員工持股平臺，以一倍溢價增資青島丹香，出資2000萬，持有其10%股權（其中1000萬元計入注冊資本，1000萬元計入資本公積），慧谷投資則以8000萬平價增資青島丹香，持有其80%股權。

“這次增資相當于將青島丹香賬面資產規模放大了10倍。”滬上某私募人士分析認為，為了通過監管部門審核，這也是并購中常用的手法，標的的溢價率會因此大幅降低，但目前的281%依然很高。對于高溢價的問題，深交所也曾專門對麥趣爾方面發出問詢。

記者再查閱慧谷投資企業信息，該公司出資人共兩位，分別為王樹齋、張彩虹，其中王樹齋為青島丹香實際控制人，二人為夫妻關系，張彩虹出資比例99.9%。

麥趣爾本次的交易對手正是慧谷投資，僅僅半年，董事長夫人便火速將青島丹香51%股權倒手，套現超過2億元，如此高效率的賺錢速度，不得不讓人為之一嘆。

除了突擊入股外，這份收購計劃，實際上早在2016年9月份就有股友在麥趣爾股吧中完成了“預披露”。該股友透露，麥趣爾將以8億元收購青島丹香51%股份，雖然價格上與最終數據稍有出入，但股權比例上卻驚人一致。截至記者發稿前夕，該貼已經有8157人次閱讀。

再深入看，董事長夫人從突擊增資到套現2億元，實際動用的資金又有多少呢？在青島丹香的股東出資信息中，記者注意到，德碩創業、慧谷投資兩位股東均以認繳的方式出資，實繳金額為0。

那么是否存在青島丹香后續補繳注冊資本金的可能？記者隨后又查閱青島丹香2017年上半年財務報表，在合并現金流量表中，籌資活動產生的現金流量一欄中確實存在吸收投資的1億元現金流入，此外還有4187.80萬元的關聯方借款，總計有1.41億元的資金流入。但在支付其他與籌資活動有關的現金一欄中又出現1.31億元的資金流出，財報附注中標明該款項用途為支付關聯方借款。

青島丹香報告期內產生的現金流量絕大部分份額都來源于此，一來一往，公司賬上的現金就不見了。期末公司賬上貨幣資金僅剩369.19萬元。2016年，公司期末現金更是僅有寥寥35萬元。

青島丹香增資擴股或是一場數字游戲，資金游走一番后便從公司體內流出，其用途無法達到麥趣爾收購公告中所言，引入新股東是為購入設備、償還債務、增加流動資金所用。

招商加盟會夸大其詞

不考慮折舊等損耗問題，加盟商真實投資回報期最少將在5年左右，這與青島丹香工作人員所說的回報周期相差近一倍。即便按照工作人員所說單店盈利能力較強的門店來算（日營業額1萬元左右），在不考慮折舊等因素的情況下，投資回報期也僅勉強達到工作人員所說的時長。

據記者調查，青島丹香主要是以收取加盟門店銷售貨款及加盟門店持續加盟服務費創造營收。根據1月26日公告，青島丹香2017年4月份完成店面改制，將王樹齋名下240家個體戶門店改制為238家加盟店和2家直營店，青島丹香2017年4月份之前的財務數據也因此藏匿起來。

記者輾轉聯系到日前參加了青島丹香食品加盟會的某意向加盟商，該人士對上證報記者詳細闡述了加盟會的整個過程。按照青島丹香現場工作人員說法，不算房租的情況下，普通單店加盟初期費用大約在50萬，投資回報期大約在2.5年到3年。總體費用包括加盟費8萬、保證金5萬、庫存3萬、裝修費用15萬、固定資產投資15萬、培訓費1.5萬、市場評估費1.5至2萬，第一次簽約期5年。

簽約期間、青島丹香將負責整體店面的運營與維護，加盟商除房租及員工宿舍等費用外，無需額外支出。青島丹香將按照店面每年營業額的12%對加盟商進行分紅，每年一次。記者以招商會中單店每日最低標準，日平均營業額5500元為計量口徑進行測算，每年營業額將達到200萬，加盟商將獲得每年不低于24萬元的分紅，除去青島丹香方面統計的平均員工宿舍及房屋租金15萬外，加盟商每年獲取的凈利潤大約在10萬元上下。不考慮折舊等損耗問題，加盟商真實投資回報期最少將在5年左右，這與青島丹香工作人員所說的回報周期相差了近一倍。

即便按照工作人員所說單店盈利能力較強的門店來算（日營業額1萬元左右），在不考慮折舊等因素的情況下，投資回報期也僅勉強達到工作人員所說的時長。

“我總覺著有點微商的感覺。”前述意向加盟商向記者感嘆道。“青島丹香這邊工作人員在加盟會期間著重問了我們自身資源優勢，讓我們在月餅這種節日食品上多做文章，在節日前夕開發身邊大客戶資源或者發展二級代理，想深入了解下的時候，公司人員說暫時保密，等日后準備簽訂正式合同的時候再詳談。”

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