上海東亞期貨研發(fā)中心研究部經(jīng)理，農(nóng)產(chǎn)品研究員，超過(guò)十年投資研究從業(yè)經(jīng)驗(yàn)，擅長(zhǎng)于大宗商品研究，精通農(nóng)產(chǎn)品產(chǎn)業(yè)鏈。以基本面和產(chǎn)業(yè)鏈為切入點(diǎn)，擅長(zhǎng)于研判品種長(zhǎng)期趨勢(shì)。經(jīng)歷過(guò)數(shù)次商品和經(jīng)濟(jì)周期，對(duì)于大宗商品的周期性有一定的研究。長(zhǎng)期在多家知名媒體上發(fā)表研究報(bào)告。

核 心 觀 點(diǎn)

1．全球弱平衡，供應(yīng)壓力仍大，但已被市場(chǎng)消化。

2．美豆面積和庫(kù)存拐點(diǎn)即將在2018年出現(xiàn)，阿根廷的干旱對(duì)當(dāng)前行情產(chǎn)生積極影響，更利多豆粕。

3．中國(guó)消費(fèi)仍保持較高增速，短期利空出盡，美豆及國(guó)內(nèi)豆粕見(jiàn)底。

詳 細(xì) 文 章

內(nèi) 容

一、從全球格局看未來(lái)的演變

從全球格局看，17/18年度仍然略有過(guò)剩，相對(duì)過(guò)剩量410萬(wàn)噸，已經(jīng)比去年的過(guò)剩量2150萬(wàn)噸大幅下滑，整體處于弱平衡。而全球庫(kù)存仍然創(chuàng)出新高。

17/18年度全球產(chǎn)量創(chuàng)新高主要在于美國(guó)的大幅增產(chǎn)，整體南美產(chǎn)量已經(jīng)出現(xiàn)不同程度的下滑。

從產(chǎn)量角度看，阿根廷已經(jīng)連續(xù)3年震蕩下行，巴西自17/18年度也開(kāi)始出現(xiàn)了輕微的下滑，回收庫(kù)存箱包收購(gòu)，回收庫(kù)存手袋，而美國(guó)產(chǎn)量則連續(xù)創(chuàng)出新高。

從庫(kù)存角度看，全球的高庫(kù)存主要集中在阿根廷。而從庫(kù)存消費(fèi)比角度看，阿根廷也同樣占據(jù)了全球最大的庫(kù)存消費(fèi)比。原因是最近幾年阿根廷出口大幅下滑，阿根廷種植成本高于巴西和美國(guó)，農(nóng)民賣豆積極性不高。

從出口角度看，全球出口穩(wěn)步上升，這與中國(guó)的消費(fèi)穩(wěn)步上升較為吻合，而巴西已經(jīng)超越美國(guó)成為最大的出口國(guó)，并且在全球中的比重在17/18年度繼續(xù)增加。阿根廷的出口已經(jīng)達(dá)到歷史最低比例。

通過(guò)前面幾個(gè)方面的分析，17/18年度供應(yīng)最大的壓力來(lái)自美國(guó)，但美國(guó)的收割已經(jīng)結(jié)束，美國(guó)增產(chǎn)的壓力已經(jīng)被市場(chǎng)所消化。其次供應(yīng)壓力來(lái)自巴西，巴西去年創(chuàng)歷史紀(jì)錄的增產(chǎn)帶來(lái)壓力通過(guò)出口有所釋放，預(yù)計(jì)即將收割的巴西大豆(3568, 21.00, 0.59%)會(huì)出現(xiàn)小幅度的減產(chǎn)，若能出現(xiàn)超預(yù)期的減產(chǎn)幅度，則對(duì)全球的去庫(kù)存十分有利。最后阿根廷當(dāng)前天氣可能會(huì)帶來(lái)一個(gè)超預(yù)期的減產(chǎn)幅度，但由于阿根廷過(guò)高的庫(kù)存，使得阿根廷的減產(chǎn)很難給全球格局帶來(lái)太大影響。

二、如何破解全球的過(guò)剩局

1．美國(guó)的變數(shù)

美國(guó)17/18年度超預(yù)期的主要在于美豆面積的突然跳增，以往美豆增產(chǎn)更多基于價(jià)格的上漲或低庫(kù)存等原因帶來(lái)種植效益的增加。而17/18年度主要是小麥主產(chǎn)區(qū)北達(dá)科達(dá)州的小麥面積減少了15%，而該州大豆面積增加了20%。美國(guó)冬小麥連續(xù)6年的價(jià)格低點(diǎn)使得部分主產(chǎn)區(qū)改種大豆。

我們從美國(guó)10中常見(jiàn)作物總面積看，新的年度反而出現(xiàn)了2%的減量。美豆新年度的增產(chǎn)更多基于作物間的收益相互替代，這種替代在2017年的面積變化上已經(jīng)的帶了體現(xiàn)，繼續(xù)在2018年再度發(fā)生的概率很小了，而且北達(dá)科達(dá)州在2017年受到了非常嚴(yán)重的干旱，美國(guó)小麥在2017年最大出現(xiàn)了近40%的漲幅，從這個(gè)角度看2018美麥重新奪回部分面積的可能性更大。

所以，我們認(rèn)為2018年將會(huì)是美豆面積的轉(zhuǎn)折點(diǎn)，也是美豆產(chǎn)量增幅的拐點(diǎn)，和庫(kù)存的拐點(diǎn)。

最近美國(guó)農(nóng)場(chǎng)期貨雜志Farm Futures發(fā)布對(duì)925位種植戶的調(diào)查結(jié)果顯示，也證實(shí)了我們上述的推論。美國(guó)2018的玉米(1812, 7.00, 0.39%)和大豆面積基本上持平，而多數(shù)小麥的面積出現(xiàn)不同程度的增長(zhǎng)；我們認(rèn)為最終可能會(huì)擠壓部分大豆的面積。

2．中國(guó)的變數(shù)

中國(guó)是全球最大的消費(fèi)國(guó)和進(jìn)口國(guó)。2017年全年進(jìn)口9554萬(wàn)噸大豆，創(chuàng)出歷史新高，同比增速達(dá)到了15%，如此的高增速在2018年會(huì)繼續(xù)么？中國(guó)的消費(fèi)端面臨哪些變數(shù)呢？

首先，我們先看看國(guó)內(nèi)進(jìn)口的結(jié)構(gòu)。2017年的進(jìn)口中美國(guó)的份額開(kāi)始提升，書(shū)包, 背包, 休閑袋等成品箱袋收，巴西的份額依然是最大，阿根廷的進(jìn)口份額較為穩(wěn)定，占比最小。

我們認(rèn)為大豆的進(jìn)口增速除了消費(fèi)穩(wěn)定增加外，對(duì)于其他蛋白類的替代也是很大的一個(gè)原因，主要體現(xiàn)在DDGS進(jìn)口的大幅減少；

2017年DDGS進(jìn)口總量不足50萬(wàn)噸，而此前最高進(jìn)口超過(guò)600萬(wàn)噸，這塊引發(fā)的豆粕替代占豆粕總量約3%-5%，

從目前USDA給出的數(shù)據(jù)看，中國(guó)17/18年度消費(fèi)預(yù)計(jì)1.1億噸，增幅8%，進(jìn)口預(yù)計(jì)9700萬(wàn)噸，增幅3.7%；消費(fèi)凈增量800萬(wàn)噸，進(jìn)口凈增量400萬(wàn)噸；美國(guó)、巴西、阿根廷三國(guó)的出口凈增量530萬(wàn)噸。所以從目前預(yù)估看，G3（美國(guó)、阿根廷、巴西）出口增量式略低于中國(guó)的消費(fèi)增量，但高于中國(guó)的進(jìn)口增量。

從絕對(duì)增量角度看，中國(guó)消費(fèi)增量大于進(jìn)口增量，會(huì)帶動(dòng)國(guó)內(nèi)的主動(dòng)去庫(kù)存，或者其他蛋白消費(fèi)的替代；目前看DDGS的進(jìn)口仍然很難有太大的增量，因成本較高。所以我們認(rèn)為未來(lái)中國(guó)大豆的進(jìn)口增量依然有較大的提升空間。

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